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東芝が米原発事業で数千億円の減損 株価は急落 ウェスチングハウス買収の結末は?

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  2015年の不正会計問題から立ち直りつつあった東芝が、16年末に再び恐怖の転落劇に突入しました。

 アメリカの原発事業を巡って数千億円規模の損失を出す可能性があると12月27日に発表して以来、東芝の株価は急落。16年末には 「時価総額は3日間で8000億円近くを失い、29日には一時、1兆円を割り込む場面もあった。28日に国内外の格付け会社3社が東芝を格下げしたことも嫌われた」(日経電子版12/29)とも報じられました。

【東芝の株価は443円(12/26)⇒258円(12/29)⇒301円(1/11)⇒249円(2/13)⇒184円(2/17)⇒224円(2/22)⇒183円(3/16)⇒241円(3/31)⇒229円(4/10)⇒261(5/15)へと推移】

 そして、17年初になっても志賀重範会長(原子力事業統括者)はその損失額を明確にできませんでした。

 今回は、今後の東芝の行方について考えてみます。

(※本記事は12/28の公開以後、時事報道に合わせて適宜、追加・加筆しています)

2017年春までの東芝:決算発表延期、監査法人の承認なし

 1月19日には米原子力事業の損失が最大7000億に膨らむ可能性があり、最終赤字は不可避であることが発覚(米国内で建設を進めていた4基の原発で想定外の費用増に直面したため)。

 この頃、東芝の経営に関しては、構造改革の先送りや事業と資産売却で3000億円をねん出すること、日本政策投資銀行に資本支援を要請することなどが報じられました(日本政策投資銀行は東芝分社後の半導体子会社への出資等を検討)。

 東芝は1月27日に原子力事業をエネルギー部門の最重点から外し、3月31日を目途に高収益部門のメモリー半導体事業を分社化することを決めました(「東芝メモリ」が4月1日に発足)。

 半導体事業の分社化に際して、新会社株の完全買収を望む企業に上乗せ金を求め、2.4~2.6兆程度の資金調達を図りました。売却株式を2割未満とし、東芝は新会社の主導権を握ろうとしたものの、期待したほどの応札がなかったため、全株売却でもよいことにし、売却価格を引き上げ、財務体質の改善を図りました。

 その出資候補には米ウェスタンデジタル、米半導体大手のマイクロン・テクノロジー、 韓国SKハイニックス、台湾の鴻海(ホンハイ)精密工業や台湾積体電路製造などの名前があがっています(7000億~1.8兆円の範囲で出資検討中ともいわれる)。

 しかし、日本政府は台湾系二社への売却を通じて国の安保に関わる重要技術が中国に流出するのを恐れているため、外為法に基づいて経産省が規制に乗り出す可能性もあります(半導体技術は軍事利用も可能)。

 2016年3月の売上高でみると、東芝には大型発電設備(原子力、火力、水力、太陽光)や送配電・蓄電、鉄道向けシステム等を担う「電力・社会インフラ部門(2兆484億円)」、地域社会向けの設備、ビル・施設、昇降機、流通・事務用機器、照明等を担う「コミュニティソリューション部門(1兆4252億円)」、フラッシュメモリ等の半導体を担う「電子デバイス部門(1兆6050億円)」、映像事業やパソコン事業を担う「ライフスタイル部門(6103億円)」等がありますが、この中で収益性が高いフラッシュメモリー事業が分社化されるのです。

 東芝社長は、原子力事業を最注力分野としてきた従来の方針を見直し、日本国内では再稼働やメンテナンス、廃炉を中心にする方針を明らかにしました。原子力事業は社長直属の組織となり、情報共有、意思決定迅速化、コスト管理の徹底等が図られます。

相次ぐ決算延期の怪 

 その後、東芝は2月14日(12時)に2016年度の第3四半期決算を発表する予定でした。しかし、その発表は突然に最長で一カ月延長されることになりました。

 東芝は決算発表を先送りした替わりに、以下の5点を発表しています。

  • WH社関連の原発事業での損失は累計7125億円
  • 2016年4~12月期の連結決算は最終損益の赤字が4999億円
  • 16年末時点で債務超過。自己資本はマイナス1912億円。
  • 17年3月期連結決算の見通しを1450億円の黒字から3900億円の赤字に下方修正。
  • 志賀会長の引責辞任と綱川社長の月額報酬の減額幅の拡大(6割⇒9割)

 2017年3月期末で債務超過が見こまれ、3月中の株式売却を終わらせるのも厳しいので、8月1日時点で東証1部から2部への指定替えになる可能性が濃厚です。

 半導体事業の株式売却は、一次入札が3月中に行われ、5月末をめどに売却先を絞り込むことが各紙で報じられました。 

 3月14日には二度までも決算発表が延期となり、信用は失墜。

 東京証券取引所は15日付で東芝株を「監理銘柄」(上場廃止の恐れあり)に指定しました。東証による「内部管理体制確認書」の審査に合格しなければ、上場廃止の可能性があります。

(※16年11月の売上過大計上発覚により1年半以内での指定解除が見送られ、東芝は16年9月に内部管理体制確認書を東証に出したのですが、不十分とみなされ、現在も再提出が求められている)

 また、不良債権と認定されれば、銀行団からの支援も得られなくなります。

 みずほ銀は東芝を「正常先」から「要注意先」に移行。東芝は、もう一段評価が下がると不良債権と見なされる瀬戸際にまで立たされました。

「東芝メモリ」に関しては中国や韓国への技術流出を防ぐために日本政策投資銀行が一部出資を行うことが検討され、経産省も官民ファンドの活用を模索しています。

 WH社に関して、東芝は3月29日に米国の破産法11条(チャプターイレブン)を申請しました。その結果、東芝は損失1兆円超、債務超過6200億円を計上しましたが、WHを連結決算から外すことで、米原発建設事業による追加損失計上のリスク軽減を図ったわけです。

 東芝は損失計上はこれ以上は膨らまないとしていますが、WH社の破綻処理過程で原発建設が滞った場合、原発発注元の電力会社2社がWH社の親会社だった東芝に損害賠償を請求する可能性は残っています。

 4月10日にはトルコの家電大手のベステルへのテレビ事業の売却が決まりました。

 11日には、WH社の決算に関して、監査法人の承認が得られないまま、2016年4-12月期決算を発表することが各紙で報じられました。

東芝は独自試算で「決算」を強行(監査法人未承認)

 東芝が平成29年3月期の「連結決算」の見通しを5月15日に発表しました。

 最終損益が9500億円の赤字となる見通しで、いまだに監査法人の承認は得られていません。

 今後、6月末に提出する「有価証券報告書」には、監査法人の意見が必要ですが、ウェスティングハウス社の米原発事業に関して、いまだにPwCあらた監査法人との意見が対立したままです。

 東芝の発表した「決算」の数字(監査法人の承認なし)を見てみましょう。

 2016年度業績見通しは以下の通り。

  • 売上高:4兆7000億円(前年比3.5%減)
  • 営業利益:2700億円(前年比7530億円増)
  • 税引前利益:2400億円(前年比6397億円増)
  • 当期純利益:-9500億円(前年比4900億円減)
  • 株主資本:-5400億円

 セグメント別に見た数字(売上高/営業損益)はどうなったのでしょうか。

  • エネルギーソリューションシステム:9800億円(前年比8%減)/-360億円(+848億)
  • インフラシステムソリューション:1兆2600億円(同7%減)/580億円(+654億)
  • リテール&プリンティングシステム:5100億円(同6%減)/160億円(+1007億)
  • ストレージ&デバイスソリューション:1兆7000億円(同8%増)/2470億円(+3470億)
  • インダストリアルICTソリューション:2400億円(同7%減)/120億円(+33億)

 上場廃止基準では、監査意見不表明のままで四半期報告書が出された場合、その企業は特設注意市場銘柄に指定され、内部管理体制の審査を受けなければなりません。

 そのため、上場が維持されるかどうかが今後の争点になります。

 最近の東芝に関して、報道されるのは事業の切り売りばかりで、同社には新しい価値の創造を目指す大戦略が見えません。

 3年連続の赤字となった東芝は、今後、どうなるのでしょうか。

原発企業の買収時に資産価値を見誤ったウェスティングハウス

  日経電子版(東芝、止まらぬ損失 WH買収で「10年の重荷」 )では、以下のように報じられています。

 米国の原子力発電子会社、ウエスチングハウス(WH)が買収した企業の資産価値が想定額を下回り、2017年3月期に「数千億円規模の損失を計上する可能性がある」と東芝が27日発表した。WHを中心とした原子力事業で2016年3月期に約2500億円の減損損失を計上したばかりの東芝。不正会計問題で揺らいだ経営の再建策にも影響が及ぶ恐れがある。

  上記記事の米原子力サービス会社というのは「CB&Iストーン・アンド・ウェブスター(S&W)」です。WHはこの企業を2015年末に米シカゴ・ブリッジ・アンド・アイアンから買収したのですが「収益状況などから資産価格を見直したところ、資産価値が買収時の想定額を大幅に下回り、減損損失の計上が必要になる見通し」になったのです。

 前掲記事では、当時の東芝の経営判断についても解説しています。

 東芝がWHを買収したのは今から10年前の2006年。三菱重工業や米ゼネラル・エレクトリック(GE)など日米4社の争奪戦の末にWHを約54億ドルで手に入れた。その後の追加出資分も含めると約6000億円に達した。当時の西田厚聡社長は、世界中で原子力エネルギーの需要が増えるとして、原子力事業の規模を「東芝単独の年2000億円から2015年には3倍以上に増やせる」と豪語してみせた。

 ところが、利益は増えませんでした。

 当時の東芝は2030年度までに世界で約40基の原発建設を受注するという強気の目標を掲げたのですが、2011年に東日本大震災が起きて日本では原発停止。世界でも原発建設の勢いが弱まったからです。

 「3.11」前はCO2を排出せずに発電できるインフラとして世界で原発事業が盛り上がっていたのですが、話が変わってしまいました。

 前掲記事では「WHの収益力低下による減損は2012~13年度の合計で13億ドルにのぼった」とも書かれています。以前にはこの報告が遅れたことで信頼を失ったので、原発事業を巡る損害報告の遅れが繰り返されたことになります。アメリカで建設する原発4基のコスト超過による減損は7000億円規模になる見込みです。

 前回はウェスティングハウスの収益力の低下。今回は、ウェスティングハウス(WH)が買収をした企業の資産価値を見誤ったという話です。外部への説明が後になってから突然に出てくると、まるで隠しきれなかった膿が噴出してきたように見えるのは否めません。

 15年の不正会計後の立て直しに追われていた東芝はWH社による企業買収にまで目が届きませんでした。

 『週刊ダイヤモンド(2017/2/11:P12)』では、この経緯について「WH社が巨額損失のリスクに気付いたのは、昨年10月初旬」で、東芝本社の綱川智社長がこれに気付いたのは12月中旬で「エネルギー部門トップのダニー・ロデリック氏からの報告に言葉を失った」と記しています。社外取締役も機能しなかったので、このリスクに誰も気が付かなかったわけです。

※米ジョージア州にあるボーグル原子力発電所の原発2基の工期は3~6か月ほど遅れるとも言われていますが、その後、2017年2月21日にWHのホセ・エメテリオ・グティエレス暫定社長は日経の取材に応じ、米国建設中の四基の原発に関して「時期については、一義的には顧客(の電力会社)が決めることだ。だが顧客に示している期限までには原子炉建設を終える自信がある」と建設続行の方針を明かしました。インドと協議中の6基の原子炉建設の具体案が17年にまとまるとも述べています(日経朝刊2面:2017年2月23日)

2015年不正会計、最終赤字4600億円、2016年は巨額減損で締括り? 

 15年の東芝不正会計では第三者委員会に当期利益のかさ上げがなされ、そこに経営陣の組織的な関与があると見なされ、過去6年で1518億円の税引前利益の下方修正が求められました(これに社内調査分の44億円が足され、1562億円の下方修正になっている)。1518億円の内訳は以下の数字になっています。

  • 発電所等のインフラ:477億円
  • 映像事業:88億円
  • パソコン等:592億円
  • 半導体:360億円

  そして、2015年度の最終赤字は4600億円となりました。日経記事(2017/2/12:1面)によれば、2016年の4~12月期の赤字は4000億円前後になるとも報じられています(米原子力事業の損失額は6000億円前後だという)。

 東芝の再建の努力は、突如浮上した数千億円規模の減損によって裏切られてしまいました。実に悲惨な一年です。

 17年1月3日には朝日新聞が「東芝の不正会計問題で、2014年3月期までの3年間で400億円規模にのぼる決算の粉飾をした疑いがあるとする調査結果を証券取引等監視委員会がまとめたことが関係者への取材でわかった。監視委は、歴代3社長が不正会計に関与した疑いが強いとみている」と報じています。

 結局、17年以降も不正会計問題は終わりませんでした。

歪んだ企業文化が生んだ悲劇

 2015年に公表された第三者委員会の報告書の要約版によれば、東芝では様々な事業体で工事原価の過少見積もり、工事損失引当金の過少計上が行われました。そして、業績悪化がはなはだしい映像事業では、経営陣から目標達成のための過大な圧力がかけられたことが書かれています。

本来、コーポレイト(※トップ層のこと)からの映像カンパニー等に対する予算額ないし目標額というべき単なる予定の概算額に過ぎないものが、いつの間にか東芝社内では達成すべき損益必達目標数値となり、映像カンパニー等側にとってはその数値を達成すべく邁進せざるを得ない状況に追い込まれていた。なお、この損益必達目標数値は、長期的な利益目標などの視点から設定されるものではなく、当期又は当四半期における利益を最大化するという観点(当期利益至上主義)から設定される数値であった

 東芝には上司に逆らえない企業風土があり、かさ上げされた予算を組み、それを達成するための無謀な「チャレンジ」を社員に強要していたとして、報告書は歴代三社長の「利益至上主義」を批判しています。

 こうした歪んだ企業文化のもとで生まれた東芝の不正会計は日本企業の信頼にも響くような15年の大事件となりました。

 この問題も収束したのかと思いきや、16年末に巨額の減損が浮上。

 今度は買収したウェスティングハウスの話ですが、見積もりの甘さが後から是正される形で減損を計上せざるを得なくなったので、その経緯が怪しまれているわけです。

 結局、2016年に東芝ももう底打ちかと思って株を買った方々の期待は裏切られてしまいました。

 産経記事(12/30:1面)では、このたびの損失発生で「債務超過になれば、東京証券取引所の上場廃止基準に抵触し、再建は一段と厳しくなる」と述べ、今後の三つの選択肢に関して、いずれも展望が厳しいと指摘しています

  • 増資⇒現在、東証は東芝を特設注意市場銘柄と指定しているので厳しい
  • 事業切売⇒虎の子事業売却で東芝本体の収益力低下の危機
  • 金融支援⇒銀行にリスクを強いるのでもう一段のリストラを迫られる

 過去のライブドア(54億円の虚偽記載)よりもはるかに大きな会計問題が生じたのに東芝がいまだに上場廃止になっていないのは、そうなった時の市場への負のインパクトが恐れられているためでもありますが、いつまでもそうした情状酌量が続くとは限りません。

東芝にはまだ四つの損失リスクがある?

 『週刊ダイヤモンド(2017/2/11:P10~11)』では実は東芝にはまだ四つの損失リスクが残っているという恐ろしい話が書かれています。

  1. 「中国での原発4基の新設プロジェクト」
  2. 「英国の電力会社で原発建設計画があったニュージェンの買収」
  3. 「液化天然ガスの契約債務」
  4. 「スマートメーターメーカーのランディス・ギアの買収」

【1】は「社内で収益性悪化が指摘され」、【2】は「原発新設に電力会社の運営が重なる巨大プロジェクト」に財務負担が耐えられるかが懸念される。【3】に関して13年に東芝は「年220万トンのLNGを19年から20年間引き取る契約を結んだ」が、売り先は未知数。【4】について、東芝は減損計上の方針です(次節で後述)。

 この四つの爆弾がどうなるのか、東芝株を持つ方はしっかりとウォッチングする必要があります。

損失が後から浮上する企業は怖い

  1月10日には、東芝が銀行団に2月末までの融資継続や格下げがもたらす財務制限条項への例外措置を要請し、銀行側が前向きに検討していることが各紙で報じられましたが、今後の再建は険しい状況です。

 ZAKZAKニュース(「東芝が投資家の「凍死場」に? ネット上でも喧々囂々の騒ぎ」1/12)では「業績自体は回復傾向で、損失が小規模にとどまれば株価が反発する可能性はあるが、もし5000億円規模まで膨らめば上場廃止さえあり得る状況である」とも書かれています。

 その後、19日には最大7000億の損失計上の可能性が報じられましたが、16年9月末の自己資本は3600億円しかありません。利益の上積み分を加算したとしても、損失規模が巨額になれば、企業体力の限界を超えてしまいます(17年3月末の自己資本と最終黒字を足すと6000億円程度と推定されている)

 そして、2月1日には、ウェスチングハウス(WH)社の3%の株をもつIHI社がその株の買取りを東芝に請求し、17日にはその全てを東芝が5月17日付で買い取る(189億円規模)ことが決まりました。

 12日の日経電子版では「東芝は2011年に買収したスイスの電力計大手、ランディス・ギアで損失を計上する検討に入った」とも報じています。東芝は2011年に1900億円で買収。その「『のれん』は16年9月末時点で1432億円」でしたが、16年度上期の連結業績は売上高が前の期比9%減の845億円。営業利益は44%減の34億円だった」からです(「東芝、スイス電力計大手でも減損 11年に1900億円で買収」2017/2/12 )。

 3月に入り、このランディス・ギアを売却し(2000億ドル)、悪化した財務状況の改善を図る方針を明らかにしました。

 2月14日の2016年度 第3四半期決算は最長1カ月延期され、リスクへの抜本的な対策もこの時に発表されることになっていたにもかかわらず、3月の決算は延期となり、その前途に赤信号が灯っています。

 4月11日には監査法人の承認が得られないまま決算発表となり、5月にも同じ手法が繰り返されました。

 債務超過による東芝株の東証2部への指定替えだけでなく、債務超過を解消できない場合には上場廃止の恐れが出てきました。

 16年の秋には東芝が回復基調に向かっていると書いた経済誌の記事も散見されましたが、こうした株をつかみ、株価の乱高下に巻き込まれて「凍死」したくはないものです。

 「自分がもしこの企業の株を買っていたら」と思うと、ぞっとします。大手だからといって安心はできません。銘柄選びはつくづく、慎重にしたいものです。

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