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韓国ETF

今回は米国上場ETFの一つであるEWY(iシェアーズMSCI韓国キャップトETF)の可能性について考えてみます。

韓国経済にはどんな可能性とリスクを抱えているのでしょうか。

EWYの株価は2018年に上昇するのでしょうか。

【EWY】iシェアーズMSCI韓国キャップトETFとは

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EWY(iシェアーズMSCI韓国キャップトETF)は99%以上が韓国銘柄で構成された米国籍ETFです(主な構成銘柄は、一般消費財、金融、ITセクターなど)。

まず、その中身を『米国会社四季報(秋冬版)』で見てみます。

  • 113の韓国株から成るMSCI韓国インベスタブル指数に連動
  • 業種比率はITが38%(サムスン電子が22%)、金融15%
  • 経費率は0.64%。1単位あたりの分配金は0.645~1.202ドル

EWYの株価は近年にどのように動いたのでしょうか。

【3か月チャート】

【3年チャート】

【長期チャート】

ブルームバーグのサイトで見ると、最近のEWYの指標は以下の通りです(2018/4/11閲覧)。

  • 株価52週レンジ:58.90 - 79.07
  • 直近配当額:2.176242
  • 直近配当利回り(税込):2.91%
  • 経費率:0.62%
  • 3ヶ月トータルリターン:-3.75%
  • 1年トータルリターン:26.08%
  • 3年トータルリターン:10.4%
  • 5年トータルリターン:7.66%

投資信託組入れ上位銘柄は以下の十社です。

  1. サムスン電子:22.55
  2. SKハイニックス:5.32
  3. セルトリオン:2.73
  4. ポスコ:2.71
  5. 現代自動車:2.71
  6. KBフィナンシャル・グループ:2.65
  7. Naver[ネイバー]:2.49
  8. 新韓金融グループ:2.2
  9. 現代精工:2.08
  10. LG化学 [エルジー・ケミカル]:2.02

EWYは、サムスンとSKハイニックスの比率が高いのですが、製造業大手もそれなりに取り込んだETFになっています。

気になるのは韓国経済と政治リスクです。

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韓国経済のパフォーマンスとは

まず、近年の韓国の実質GDP(2000年基準)の伸び率を世界銀行のデータで見てみます。

  • 2011年:1.0254兆ドル
  • 2012年:1.0494兆ドル
  • 2013年:1.0813兆ドル
  • 2014年:1.1163兆ドル
  • 2015年:1.1455兆ドル
  • 2016年:1.176兆ドル

外務省HPの大韓民国「基礎データ」にはGDP成長率と一人当たりGNI(国民総所得)の推移が載っていました。

(グラフ)GDP成長率と一人当たりGNIの推移

同HPでは以下のように失業率の推移が低めに出ています。

  • 11年:3.4%
  • 12年:3.2%
  • 13年:3.1%
  • 14年:3.5%
  • 15年:3.6%
  • 16年:3.7%

しかし、そのわりには、マスコミはよく韓国の雇用問題を取り上げています(反朴政権のデモの時など)。

韓国の政治・経済リスク

サムスンは好調で、EWYも良好に伸びていますが、韓国には、幾つかのリスクがあります。

朴政権崩壊以降、 韓国は大きく揺れ動き、2017年には、国の未来を揺るがす大きな三つのリスクが浮上しました。

第一は、サムスンの李副会長の逮捕。

第二は、米韓FTA再交渉。

第三は、北朝鮮問題です。

韓国のリスク①:サムスン電子・李副会長の逮捕

サムスンの輸出額は韓国全体の輸出額の約2割を占め、同グループの株式時価総額は証券市場の総額のうち約3割を占めています。

経営評論家の加谷珪一氏は、そのインパクトを以下のように論評していました( ironna 「サムスン不振で見えた「未成熟」韓国経済と日本の実力差」。

 サムスン電子の2015年12月期の売上高は約206兆ウォンであり、同社が生み出した付加価値は77兆ウォンに達する。同じ年の韓国におけるGDPは1559兆ウォンなので、サムスン1社で全GDPの5%を生み出している計算になる。韓国経済のかなりの割合が、こうした財閥系企業の活動によって支えられているのだ。ちなみにトヨタが1年に生み出した付加価値は約5兆円であり、日本のGDPは約500兆円なのでトヨタの占める割合は1%である。

李副会長が懲役5年の判決を受けるまでの経緯

会長の健康問題のため、李在鎔(イ・ジェヨン)氏(サムスン電子副会長)が事実上のトップを務めていましたが、崔順実(チェ・スンシル)被告への贈賄等の容疑で2017年の2月17日に逮捕されました。

李副会長が罪に問われたのは、15年7月に朴氏が文化とスポーツ振興を名目とした二財団(ミル財団とKスポーツ財団)の設立の際に、サムスンをはじめとした財閥七社に協力を要請したことがきっかけになっています。

捜査班は、サムスンは崔被告が実質的に支配した2財団に204億ウォン(約20億円)を寄付し、崔氏の娘がドイツで乗馬を行う際に資金協力したと見ていました。この贈賄額の見立ての総額は430億ウォン(43億円)にのぼるとされています。

この資金協力が李副会長の意思で行われ、崔被告が李副会長がサムスングループ内で経営権を確立するための合併(第一毛織とサムスン物産の合併。2015年7月)に便宜を図ったことが贈賄に相当すると考えたのです。

この二企業は合併に抵抗していたので、朴政権は国民年金公団がグループ2社の大株主だったことを利用し、公団を管轄する保健福祉省を通して合併賛成への圧力をかけたーーというシナリオが描かれていました。

これに対して、李副会長は乗馬支援計画が動いたのは合併がなされた後であり、当時、崔被告に資金支援がなされたことも認識していなかったと反論。ソウル中央地裁は立証が不十分と見て最初は逮捕状請求を棄却しています。

その後、2月13日に捜査チームは再び李副会長に事情聴取を行い、17日には逮捕状が発行されました。

一回目と二回目で差が出たのは、19日以降に、捜査チームが大統領府で首席秘書官を務めていた安鍾範(アン・ジョンボム)被告の手帳39冊を入手したためです。

捜査班は、ここに決定的な証拠があったと見なし、崔被告がサムスンに図った便宜(見返り)の範囲を李副会長がグループの経営権を掌握するまでの過程全般にまで広げました。

サムスン財閥系の企業の上場や再編などに際して、大統領府が証券市場や公正取引委員会に圧力をかけたと見たのです(そのほか、財産の国外逃避と犯罪収益隠匿が行われたという罪状も追加)。

李副会長は抗弁しましたが、その後、2017年8月に懲役5年の有罪判決を受けています。

トップ不在のサムスン電子

サムスンは1938年に創業し、グループを巨大企業に育てた2代目の李健熙会長が2014年に心筋梗塞で倒れて以来、長男の李在鎔氏が副会長として、事実上のトップを務めています。

今回は、その14年~15年までの間の経営権の承継に際して、贈賄等の不正行為の容疑がかけられました。まさにサムスングループの一番、中核の部分に検察の攻撃が加えられたわけです。

しかし、「巨大グループなんだから、トップが一時期いなくても組織を回す人材がいるんじゃないの?」「集団指導体制とかでまとまるんじゃないの?」という見方もあろうかと思います。

これに対して、CNETジャパンの坂和敏氏が以下のような異論を述べています(2017/2/18「サムスンにとって『強いトップの不在』が大打撃になりかねない理由)。

部品調達を例にとると、サムスンはグループ内だけで調達を行わず、グループ内外で行い、「兄弟会社だから買ってもらえる」という甘えを排しています。

また、サムスン内ではスマホ端末をつくる部門とappleに部品を供給する部門がありますが、後者が頑張ってよい製品をつくれば、前者も負けるものかと品質向上に務めます。こうした形でグループ内企業が緩まないよう切磋琢磨しているわけです。

坂和氏はこうした例をあげ、グループ内企業の競争が足の引っ張り合いにならないよう、トップの意を汲んで調整する「企業戦略室」が重要だと指摘しました(※以下、英字メディア「Vox」の記事を参照しながらの指摘)。

(「企業戦略室」は)上級幹部の人事権をもち、各社・各部門間の利害調整を図る重要な部門・・・グループ内部での足の引っ張り合いや衝突などを防ぐのもこの企業戦略室の役割で、有望な社員は幹部候補としてここに引っ張られ、グループ全体と会長個人に対する忠誠心を養ったのち、各事業会社に財務や人事の担当としてふたたび送り込まれる。そうして企業戦略室と連携しながら、各社の幹部が利己的な行為(グループ全体にとってマイナスとなる行為)に走らないよう目を光らせている(見方によってはLee一族の経営に関する親衛隊といえなくもない)。

この企業戦略室には様々な幹部候補の社員が集いますが、それを統括しているのは、当然、李副会長です。李副会長がいなくなれば、まとめ役不在になり、各社から出てきた「幹部候補」が自分の出身企業の意向を汲んで動くだけになり、経営の全体観が失われる可能性が出てきます。

日本の官邸でも各省出身者が様々な「省益」を背負って活動していますが、これを統括する官邸のリーダーシップが失われると「国益」度外視の政治になりがちです。これと似たようなことがサムスンでも起きかねないわけです。

そして、李容疑者に有罪判決が下された場合は、トップ不在の長期化が確定するため、次の権力掌握のための戦いが本格化してくるでしょう。

2017年の段階では、サムスンの李副会長は「拘置所に来る幹部から報告を聞いており、各部門を担当する役員に一定の権限も委譲している。集団指導う体制のもとで通常の経営判断には問題がない見通し」だと報じられています。「成果重視の評価制度やシェア確保に向けて大型投資をいとわない経営システムも変わらない」のですが、「グループ経営が勢いを失ったときの修正役」がいないことが問題視されています(日経朝刊:2017/8/26付)。

通常業務はよいのですが、重大な経営判断が、李氏不在で可能かどうかが問題になります。

トップ不在の時期が短期で終わるのか、それとも長期にわたるのかで、サムスングループの未来図も大きく変わることになりそうです。

韓国リスク②:米韓FTA再交渉はどうなる

18年の米韓FTA交渉

第二のリスクは、米韓FTA再交渉です。

18年1月5日にはワシントンで米韓FTA再交渉の会合が開始されました。

そこでは、米通商代表部(USTR)のライトハイザー代表らが公正で相互互恵的な貿易の実現や対韓貿易赤字の削減を主張し、自動車分野(部品含む)分野等での協定見直しを提案。

米側は自動車と鉄鋼、IT分野での不均衡是正、モノに関する276億ドルの対韓貿易赤字の削減を狙っています(サービス分野では黒字)。

両国は、米韓FTAに関して、3月24日に「為替条項」(輸出増のための意図的な通貨切下げを禁じる)の導入で合意。

その後の展開が日経電子版(2018/4/11)で報じられています(「禍根残す米韓FTA再交渉」)。

  • 米国と韓国は、米韓FTA(自由貿易協定)の再交渉で原則合意。
  • トランプ氏は3月14日に「南北朝鮮の境界には3万2千人の米兵がいる。どうなるか見てみよう」と発言。
  • 韓国側は在韓米軍撤退も暗にほのめかす米大統領に譲歩を迫られた。
  • 文大統領は「北朝鮮の核問題解決のため米韓の緊密な協力が不可欠な状況で、葛藤の要因を除去できてよかった」と4月2日に述べたが、その中身は厳しい。
  • 鉄鋼に関する25%の追加関税を免除されたが、米国仕様の車をそのまま韓国で販売可能な台数はがメーカーあたり年5万台に倍増。
  • 米国がピックアップトラックに課す関税撤廃期限も延長(2021年⇒2041年)
  • 3月29日にトランプ氏は「北朝鮮と合意するまで(FTA合意を)保留するかもしれない」とも発言。

今後、在韓米軍の駐留経費負担増などが要求される可能性も高まっています。

参考:2017年の文・トランプ会談の要旨

文在寅(ムンジェイン)大統領は6月29日~30日に訪米。産経ニュース(7/1)によればその概要は以下の通り(「北の挑発「決然と反応」 トランプ氏、年内訪韓へ」)

  • トランプ氏は核・ミサイル開発を進める北朝鮮の挑発に「決然とした反応が必要だ」「忍耐(の時期は)終わった」と発言。在韓米軍駐留経費の韓国側負担に関し、「公正な負担の分担が重要だ」と述べた。
  • 文氏は「北朝鮮の挑発は強い反応に直面する」と同国に警告。交渉の席に戻ることを要求。
  • 文氏は29日の米下院指導部との会談で「高高度防衛ミサイル(THAAD)」の韓国配備に関する米韓合意を撤回しないことを表明。「単に前政権が合意に達したからという理由だけで軽く扱うことはできない」と配備の遅れを弁明(本格的な運用前に環境影響評価を実施する)。

文大統領は持論の親北外交路線を出来る限り封印し、米韓同盟を強化することをPR。THAADに関して「環境影響評価」を実施することで配備を遅らせるという時間稼ぎを図りました。

しかし、その後、ホワイトハウスで30日に公開された記事を見ると、聯合ニュースが述べたほどの「もてなし」がなされたとは思えません。  トランプ氏と閣僚の発言はかなり厳しい内容です。

(出所:Remarks by President Trump, President Moon, Commerce Secretary Ross, and NEC Director Cohn in Bilateral Meeting(2017/6/30)※米国時間

トランプ大統領の発言

  • 我々は主に2つのことを話し合うつもりだ。第1は北朝鮮。我々は昨晩に長い間、議論した。
  • 第2はもちろん、貿易だ。貿易協定が締結されているが、米国と韓国にとって公正な取引をしたい。

ロス商務長官の発言

  • 韓国との貿易不均衡は、米韓自由貿易協定(KORUS treaty=U.S. - Korea Free Trade Agreement)が発効してから倍増した。その最も大きな単一の要因は自動車貿易だ。
  • 米国の輸出には多くの非関税貿易障壁がある。
  • ビッグスリーの製造業者は1社あたり25000台しか、米国の基準に基づいた車の輸出が許可されていない。
  • それ以上の台数は韓国の基準にする必要がある。
  • そうした規則は多くの産業に影響を与え、米国企業が韓国市場にアクセスするのを実際に制限している。
  • 我々は、油田管状製品やその他の鉄鋼製品に関して別の問題を抱えている。
  • 韓国には油田管状製品の国内市場がない。
  • 彼らが作るものはすべて輸出用だ。最近の取引事例でわかっているのは、米国に来る商品の大部分がダンピングされた中国製鋼材の熱間圧延コイルや油田管状製品であることだ。
  • 非常に具体的な問題がたくさんある。輸出側を変えるためにできることは、悪しき輸入を減らすために製品ごとの扱いを始めることだ。

トランプ大統領の発言(2)

  • 事実、米国は多くの国々との貿易赤字を抱えている。これは続けられない。容認できない。
  • 今すぐ韓国から始めたい。
  • これは私がすべての貿易について行う陳述だ。
  • 何年もの間、米国は巨額の貿易赤字で苦しんできた。我々は20兆ドルの借金を抱えている。だから、我々はそれを変える。
  • 良いニュースは、我々が素晴らしい製品を作っているということだ。
  • ご存知のように、軍隊のために、韓国は非常に大きな注文を米国に出した。
  • 彼らはロッキードマーティンから多くのF-35戦闘機と他の軍用機をかつてないほどのレベルで購入している。
  • 私もまた、アラスカ州や他の州などに天然ガスがあることを知っている。
  • 我々には天然ガスがたくさんある。それを商うことが大好きだ
  • これらのすべては実質的な貿易赤字を減らすだろう。

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韓国リスク③:北朝鮮に米韓は連携して対抗できるか

秋口には、トランプ大統領が11月7日に訪韓しました。

7日の正午に大統領専用機(エアフォースワン)でソウルの南にある米軍烏山(オサン)空軍基地に到着。トランプ氏は在韓米軍司令部の移転先である烏山近辺のハンフリーズ基地を視察し、米韓両軍の将兵らと昼食を食べています。

「私はほかにも非常に素晴らしいランチを持つ選択肢があったが、そうではなく、軍隊と食べたいのだ」

軍隊を激励し、朝鮮半島情勢について報告を受けています。

文在寅大統領との首脳会談後の記者会見では、トランプ氏は北朝鮮の脅威から米国と同盟国を守るために「必要ならば、比類ない軍事力を使う用意がある」と表明しました。

文氏も、朝鮮半島等への米軍の展開を支援すると述べています。

「圧倒的な力の優位によって断固として対応していく」「最大限の制裁と圧力をかけていく」と強調し、北朝鮮の核・ミサイル開発に対抗し、強固な米韓同盟をPRしています(文政権は米国に合わせて、6日に初めて北朝鮮の金融機関代表ら計18人に独自制裁を科した)。

韓国では北朝鮮に強硬策を取るトランプ氏への反発も根強く、ソウルでは市民団体等が「戦争反対」「NOトランプ」等のプラカードが掲げ、抗議活動をしているようです。

対話重視の文氏と強硬路線のトランプ氏はもともと外交路線が逆ですが、さすがに世界最強の同盟国の大統領が直々に訪問した時に、ケンカをするほど文在寅氏も愚かではありません。

そのため、大統領府の朴報道官は、国民に「トランプ大統領を歓迎してほしい」と呼びかけたりもしています。
日本でも反トランプデモはありましたが、我が国よりも北朝鮮の核ミサイルの脅威に深刻にさらされている韓国でいっそう米国に反発が根強いのは、極めて不思議です。

さらには、米韓大統領が出席する晩餐会に元慰安婦を招待したり、晩餐会のメニューに「独島エビ」を出したりと、反日的な主張を米国側に訴えています。

北朝鮮危機が本格化する時に日韓関係を悪化させることがマイナスだという認識は文大統領にはないようです。

米韓首脳会談でのトランプ氏の発言

ホワイトハウスHPの記事を元にトランプ氏の発言を要点で紹介してみます。

(※”Remarks by President Trump and President Moon of Korea Before Expanded Bilateral Meeting” November 07, 2017)晩餐会前のトランプ、文の発言など)

・・・

【和訳】

  • 韓国軍(あなたの軍隊)は非常に強くなっている。
  • 米軍(私たちの軍隊)は、すぐに最強のレベルになる。
  • 我々は7000億ドルを費やし、予算の額はさらに増える可能性がある。
  • (韓国の)軍事用品の大量購入注文に感謝する。
  • 北朝鮮問題は我々の主な議題となる。
  • 我々は貿易についても議論する。
  • (韓国が)米国から注文する設備や物資の量を増やし、貿易赤字を減らすことは、米国民にとって非常に重要だ。
  • 韓国は長年の米国の同盟国以上の存在だ。我々は戦争を肩を並べて戦ってきたパートナーであり、友人だ。
  • 私は5つの貿易文書を再交渉し、自由で公平で相互の貿易取引に至ることができると確信している。
  • 我々の兵士は、自由のための闘争の中で犠牲になった。米韓同盟は、朝鮮半島とインド太平洋地域の平和と安全にとって今まで以上に重要だ。
  • 北朝鮮の6番目の核実験とミサイル発射は、韓国だけでなく、世界の人々にとっても脅威だ。
  • 我々は北朝鮮の行動に立ち向かい、北朝鮮の独裁者が何百万という無実の命を脅かさないようにする。
  • 彼は何百万人もの生命を不必要に脅かそうとしている。
  • 北朝鮮は世界的な脅威である。
  • 我々は、中国やロシアを含む全責任国に対し、北朝鮮政権が核兵器とミサイル計画を終了し、平和に暮らすことを要求する。
  • 米国は、必要に応じて、比類のない軍事能力を最大限に活かし、自国と同盟国を擁護する用意がある

米韓首脳会談での文在寅氏の発言

これに応え、文氏は韓国が採る具体的なアクションを幾つか公にしました。

【和訳】

  • 北朝鮮の核・ミサイルの脅威が拡大する中、(米韓同盟の)圧倒的な優位性を背景に北朝鮮に対して強い立場を維持せねばならない。
  • 米大統領の韓国防衛の強固な姿勢を再確認し、米韓双方は防衛体制をさらに強化することや、朝鮮半島周辺の米国の戦略的資産(戦力のこと)の展開を拡大することに合意した。
  • 韓国の自衛権を前例のないレベルに高めるために、協力関係を強化する。
  • 我々は最終合意を得て韓国のミサイルの積載量制限を引き上げる
  • 韓国が最先端の軍事偵察資産を取得のために協議を始めることに合意した。
  • 北朝鮮に核とミサイルの挑発を中止し、できるだけ早く非核化の対話の席につくことを強く要請する。
  • 核兵器を放棄するまで北朝鮮に対する圧力と制裁を最大限にする。
  • トランプ大統領と私は、適切かつ合理的なレベルで防衛コストを分担することで、二国間同盟の防衛姿勢と能力の強化を継続することに同意した。
  • 我々は、経済協力が米韓関係の重要な柱であることを再確認した。
  • 自由でバランスのとれた取引の利益を享受するために韓米FTA協議を迅速化することに合意した。

全体的に見ると、言葉数は多く、決まったことはやや少なめな感じです。

韓国が米国からさらに兵器を買ったり、ミサイルの積載量を増やしたりすることが決まりました。

米韓同盟の意義が高らかにうたわれましたが、公にされた具体策を見ると、意外と新しい中身は少ないようです。

・・・

2018年に入るとトランプ政権は2月の2018年平昌オリンピックを睨んで強硬路線を緩め、韓国と北朝鮮は実務者レベルで1月9日に南北会談を開催。

平昌冬季五輪への北朝鮮代表団の派遣や南北軍当局者の対話の実施が合意されました。

五輪開催後、4月1日から米韓共同軍事演習が始まり、4月27日に南北会談、5月~6月下旬にトランプ・金正恩会談がなされる予定です。

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